Le point sur le capital hybride et le facteur de corrélation sous Solvabilité II

Thomas Rivron
Structureur capital hybride
NATIXIS
Intervenant EFE, formation « Solvency II »
27 novembre 2012, Paris

Le capital hybride sous Solvabilité II

L’environnement des dettes subordonnées pour les assurances est actuellement en pleine mutation. Depuis 2010, les assureurs tentent de conformer leurs émissions à la future réglementation européenne. Un format standard est en train de s’imposer sur les Tier 2 format Solvabilité II : le 30 Non Call 10 (dette subordonnée datée de maturité 30 ans avec une option de remboursement anticipé à 10 ans entre autres), émis notamment par AXA, CNP, Allianz, Munich Ré, et Swiss Ré. En revanche sur les Tier 1, les clauses sont trop imprécises pour qu’un format Solvabilité II ait émergé.

Cadre européen et français actuel

Les emprunts subordonnés sont encadrés au niveau européen par les directives 2002/83/CE (vie) et 2002/13/CE (non-vie), dite Solvabilité I, dont les dispositions sont en partie reprises par le Code des assurances.

  • Les emprunts subordonnés peuvent constituer la marge de solvabilité réglementaire (CDA R334-3 et R334-11, et équivalent Code de la mutualité et de la sécurité sociale) à hauteur de 50 % pour les emprunts perpétuels (TSDI – Upper Tier 2 – Tier 1 SII), dont 25 % maximum pour les emprunts subordonnés datés (TSR – Lower Tier 2 – Tier 2 SII).
  • Ces titres doivent aussi être de maturité minimale de 5 ans et leur remboursement doit être visé par le régulateur (CDA A334-1).
  • Le Code des assurances ne précise pas de contrainte sur le paiement des intérêts des TSR ou des TSDI, mais ils ne doivent pas causer l’insolvabilité de l’entreprise.

Modifications proposées par la directive Solvabilité II

Les critères d’éligibilité des dettes subordonnées aux fonds propres seront définis au travers des mesures de niveau 2 de la directive.

  • Le principe de base d’une éligibilité au capital réglementaire est l’obligation de suspendre le paiement des intérêts ou le remboursement du principal en cas de rupture du Solvency Capital Requirement (SCR) ou sur demande du régulateur.
  • D’après les derniers documents publiés, les émissions Tier 1 devront être de maturité minimale de 30 ans, un call sous condition possible à 5 ans, avec liberté totale sur le paiement des coupons, et une clause de conversion ou de dépréciation en cas d’insolvabilité.
  • Les émissions Tier 2 seront elles de maturité minimale de 10 ans et pourront comporter des step up modérés qu’à partir de la 10e année.
  • Les capacités d’émissions seront aussi complètement redistribuées, Solvabilité II laissant par exemple plus de place au Tier 2 pour couvrir le SCR (jusqu’à 50 %).

Éligibilité des anciennes émissions à Solvabilité II

D’après la dernière version d’Omnibus II telle que proposée par le comité ECON du Parlement européen, toutes les émissions compatibles Solvabilité I émises avant une date couperet (qui reste à définir) seraient éligibles aux fonds propres subordonnés sous Solvabilité II, pendant une période de transition de 10 ans maximum et qui devra débuter le 1er janvier 2014.

Mais outre les contraintes réglementaires, il ne faut pas perdre de vue que ces émissions doivent être souscrites par les investisseurs. La structure qui s’imposera sera celle qui sera acceptée par le marché, tout en répondant aux critères réglementaires et agences de rating, tel le format Tier 2 30NC10 évoqué ci-dessus.

Le facteur de corrélation sous Solvabilité II

Le pilier 1 de la directive européenne Solvabilité II vise à calibrer le montant des fonds propres requis, appelé aussi Solvency Capital Requirement (SCR) afin de maintenir pour un assureur une probabilité de ruine à 1 an inférieur à 0.5 %. Pour définir ce seuil, l’assureur va devoir mesurer l’ensemble de ses risques, que ce soit à l’actif et au passif, et les agréger pour obtenir un montant de fonds propres minimum. Concernant les actifs par exemple dans le cadre du modèle standard, le besoin en fonds propres est issu de chocs appliqués sur les différentes classes d’actifs (obligations, actions, immobiliers…). Chaque choc est appliqué individuellement, et le besoin en fonds en découlant est agrégé aux autres à l’aide d’un facteur de corrélation fourni au sein des mesures de niveau 2. Ainsi, sous cette approche, la somme de deux risques va varier en fonction du facteur de corrélation :

Somme des risques

Si ce coefficient est de 1 entre deux classes d’actifs, on en déduit qu’il n’y a aucun effet de diversification tandis qu’un coefficient de – 1 exprime une diversification parfaite. Ainsi, si deux risques ont une corrélation négative, il est possible d’allouer une part d’investissement plus importante dans l’un pour compenser la charge de capital de l’autre.

Dans le cadre de la formule standard, il est défini des matrices de corrélation au sein des différents modules (intra-modulaire – ex : Taux, Immo, Action…), puis ensuite une matrice d’agrégation des modules (inter-modulaire – ex : Marché, Vie, Non Vie…).

L’assureur peut aussi développer son propre modèle d’agrégation des risques, soit en affinant les facteurs de corrélation de la formule standard, soit en modifiant son approche de modélisation et d’agrégation des risques.

Ainsi, la matrice de corrélation va être un élément de décision essentiel pour allouer des fonds propres aux différentes activités de l’assureur et définir une politique de sélection des risques optimisée.