Loi PACTE : maîtrisez les conséquences sur la loi de sauvegarde

Le 11 avril 2019, l’Assemblée Nationale a adopté la Loi PACTE relative à la croissance et à la transformation des entreprises. Son article 196 habilite le gouvernement à transposer, par voie d’ordonnance, dans un délai de 24 mois, la directive « insolvabilité » n° 2016/0359 dont le texte anglais a été arrêté le 17 décembre 2018 et qui sera officiellement arrêtée par le Conseil de l’Union le 6 juin prochain. Sa traduction dans les différentes langues officielles est en cours et sa publication est attendue dans les semaines qui viennent. Le but de la directive « insolvabilité » est de créer un socle commun à tous les État membres en matière de restructuration préventives.

L’article 196 de la loi PACTE tire d’ores et déjà les conséquences de ce nouveau paysage du marché européen de la restructuration qui s’annonce en habilitant le gouvernement de légiférer par ordonnance aussi tôt que possible. Même si les détails de la future transposition sont encore en discussion, les grandes lignes de la réforme de la loi de sauvegarde sont d’ores et déjà perceptibles. La constitutionnalité de la Loi Pacte est actuellement examinée par le Conseil constitutionnel.

Quel sera l’impact des ordonnances à venir et de la transposition de la Directive « insolvabilité » sur la loi de sauvegarde des entreprises en difficulté ? Allons-nous vers un nouveau renforcement du rôle des créanciers ?

La présente étude a pour objet d’esquisser les grandes lignes des changements à intervenir, qu’il faut anticiper notamment dans la perspective de la mise en place de nouveaux financements.

I – Un changement de paradigme : l’introduction des classes de créanciers

Si le régime de la conciliation semble rester inchangé, il ne serait pas de même de la procédure de sauvegarde et ses deux variantes, la procédure accélérée et la procédure financière accélérée qui devraient être modifiées sur des points clés. En effet, le réel bouleversement du droit français s’opèrera par l’institution des classes de créanciers.

1. Le système actuel

Aujourd’hui, le droit français connait deux comités de créanciers, devant rassembler les principaux fournisseurs d’une part et les établissements de crédits et assimilés, ainsi qu’un troisième comité, de fait, réunissant l’ensemble des obligataires dans une assemblée générale unique. Ces comités doivent se prononcer sur le plan de sauvegarde, la décision étant prise par chaque comité à la majorité des deux tiers du montant des créances détenues par les membres ayant exprimé un vote. Les créanciers non affectés par le plan sont exclus du vote.

Ce régime présente plusieurs inconvénients majeurs. D’abord, il aboutit à donner aux porteurs d’obligations un droit de veto sur le plan, alors que souvent les obligations sont des titres subordonnés ou remboursables en actions. Ensuite, le système aboutit à regrouper dans un même comité des créanciers avec des profils de risques et intérêts divergents. De plus, le législateur s’est efforcé de trouver une solution en permettant à l’administrateur judiciaire de moduler les droits de vote en prenant en considération l’existence des accords de garanties et d’accords de subordination. Malheureusement, aucun critère objectif n’est prévu pour cette modulation, ce qui aboutit à une grande insécurité juridique.

2. Le nouveau système des classes de créanciers

La transposition de la directive va modifier en profondeur cet ordre établi. En effet, à son alinéa 1 l’article 196 de la loi PACTE prévoit que les comités de créanciers seront remplacés par les classes de créanciers, inspiré par le Chapter 11 et le droit allemand (Insolvenzordnung). Ainsi, les créanciers affectés par le plan devront être réunis dans différentes classes reflétant une communauté suffisante d’intérêts, déterminée sur une base objective en fonction du rang des créances et les accords de subordination.

En tout état de cause, la directive exige au minimum la création de deux classes de créanciers, pour distinguer les créances garanties et les créances non garanties. La création de sous-classes sera vraisemblablement possible, à condition que des critères objectifs justifient la répartition retenue. Par exemple, les créanciers chirographaires financiers et les fournisseurs pourraient être regroupés dans des classes différentes. A l’instar du droit allemand, cela permettrait, à condition de ne pas commettre d’abus, de mettre en place les stratégies de répartition susceptibles de favoriser l’adoption du plan. La directive prévoit une exception possible pour les PME, justifiée par le souci de diminuer les coûts de la procédure.

La répartition en classes est examinée par l’autorité judiciaire à l’occasion de l’arrêté du plan, mais la directive permet aux États Membres de prévoir un examen à une étape plus précoce. A l’occasion de la transposition, on peut penser la tâche de constitution des classes sera assurée par l’administrateur sous le contrôle du juge commissaire.

3. L’adoption du plan de sauvegarde par les classes de créanciers

Une fois les créanciers repartis en classes, le plan sera soumis à leur vote. La directive laisse le soin aux États membres de fixer le seuil de majorité requise pour les votes au sein des différentes classes. On peut penser que la majorité de 2/3 des créances actuellement requise pour les votes au sein des comités de créanciers pourra donc être maintenue et le problème de fixation des droits de vote par l’administrateur se trouverait résolu.

Ensuite, la loi de sauvegarde devra introduire un mécanisme de protection des intérêts des créanciers minoritaires dans chaque classe de créanciers.

Actuellement, si le plan est approuvé par les trois comités, il est arrêté par le juge compétent dans les conditions prévues à l’article L. 626-31 du code de commerce. Notamment, il doit s’assurer que « les intérêts de tous les créanciers sont suffisamment protégés ». Cette notion assez vague n’offre pas une sécurité juridique suffisante.

4. La notion du best interest of creditors test

La transposition de la directive apportera une innovation importante et bienvenue. En effet, le juge devra s’assurer que le plan de sauvegarde respecte le best interest of creditors test. Cette notion signifie qu’aucun créancier contestataire n’est moins bien traité dans un plan que dans une situation de liquidation (par cession d’actifs isolés ou plan de cession) ou dans le meilleur scenario alternatif si le plan n’est pas approuvé. L’ordonnance devra trancher entre ces deux critères. Toutefois, en pratique, il est très probable qu’aucune différence n’existera entre ces deux analyses. Concrètement, le juge devra procéder à une analyse contrefactuelle à la fois de la valeur liquidative des actifs et du sort du créancier au moment de la répartition des sommes ainsi obtenues.

Dans l’état actuel de la législation française, une telle analyse semble compliquée. En effet, pour prendre un seul exemple, le sort du créancier muni de sûretés réelles dépend fortement des circonstances factuelles au moment de la clôture de la liquidation, car il subit la concurrence des créanciers privilégiés. De plus, son traitement est différent en cas de plan de cession ou de vente isolée d’actifs. Pour ces raisons la Loi Pacte prévoit une réforme des sûretés permettant une meilleure harmonisation du droit des sûretés face aux procédures collectives.

5. Le mécanisme de cross-class cram-down

Quelles sont les solutions si une ou plusieurs classes de créanciers rejettent le plan de restructuration ? La directive consacre, dans ce cas, le mécanisme de cross-class cram-down, inspiré à la fois par l’Insolvenzordnung du droit allemand et le Chapter 11 américain. L’introduction de ce mécanisme est prévue à l’alinéa 2 de l’article 196 de la loi PACTE. Ainsi, un plan de sauvegarde, approuvé par le débiteur, peut être adopté par une majorité des classes de créanciers. Sur ce point, la directive reprend le modèle du droit allemand. On voit dès lors l’importance pratique de la constitution des classes des créanciers.

A défaut d’une telle majorité de classes, la directive prévoit un système plus complexe, inspiré du Chapter 11. Selon ce modèle, le plan doit avoir été approuvé par une classe autre que celle des détenteurs de capital et celle qui, sur la base d’une évaluation de l’entreprise en going concern, n’aurait eu droit à aucun paiement en cas de liquidation judiciaire. Autrement dit, le plan doit avoir été approuvé par une classe « in the money ». Ce système repose donc sur la nécessité d’une évaluation qui pourrait donner lieu à des disputes d’experts et d’importants contentieux.

6. La notion de l’absolute priority rule

Dans les deux systèmes, le législateur français doit prévoir des règles de protection en faveur des classes de créanciers ayant voté contre le plan de sauvegarde. Sur ce point, le débat est assez ouvert.

Un premier modèle est celui de l’absolute priority rule, inspirée du Chapter 11. Selon cette règle, une classe dissidente de créanciers doit être intégralement désintéressée avant qu’une classe de rang inférieur ne puisse bénéficier des répartitions ou conserver un intéressement dans le cadre du plan de restructuration. Une dérogation par rapport à la règle de priorité pourrait être admise pour autant que les classes dissidentes ne soient pas lésées d’une manière inéquitable. On retrouve ici le concept de just and equitable in the circumstances, utilisé dans le cadre des scheme of arrangement anglaises. A cet égard, la directive donne l’exemple des fournisseurs essentiels du débiteur dont les créances sont soumises à une suspension des poursuites et qu’il peut être opportun de désintéresser même si des classes de rang supérieur n’ont pas été intégralement payés. Suivant les critiques de certains États membres, qui ont considéré la règle de priorité absolue trop rigide, la directive offre également un modèle plus souple. Selon cette règle de priorité relative, les classes dissidentes doivent être traitées d’une manière au moins aussi favorable que toute autre classe de même rang et plus favorable que toute classe de rang inférieur.

II – Vers un renforcement du rôle des créanciers

Quels sont les conséquences pratiques de ce nouveau système ? Le rôle des créanciers se trouvera-il renforcé de la réforme à venir ?

L’ordonnance va instaurer un nouvel équilibre entre les différents groupes de créanciers. Il y a fort à parier que les gagnants de la réforme seront les créanciers bénéficiant de sûretés réelles face aux obligataires et actionnaires.

1. La fin du droit de veto des obligataires

Un premier constat s’impose : l’assemblée unique des obligataires va perdre son droit de veto actuel sur le plan de sauvegarde. En effet, dans le nouveau système des classes de créanciers, le classement des créanciers se fera en fonction de la nature et le rang des créances et non plus en fonction de la personne du créancier. Exit donc l’assemblée unique des obligataires. Les créanciers obligataires seront repartis en fonction du caractère du leur titre dans les classes de créanciers chirographaires ou subordonnés. Conformément au mécanisme du cross-class cram-down, il est possible d’adopter un plan de sauvegarde contre leur volonté, à condition de respecter le principe du best interest of creditors test.

Quid du droit de veto actuel de l’actionnaire qui voudrait s’opposer à conversion forcée de créances en capital, debt to equity swap, impliquant une dilution de sa participation majoritaire ?

2. La situation des associés

La situation les associés en sauvegarde est quelque peu ambiguë. D’un point de vue économique, ils devraient subir un cram down s’ils sont out of the money, puisqu’ils doivent assumer les pertes en premiers. D’un point de vue juridique, pourtant, ils sont appelés à voter sur tout plan de sauvegarde qui prévoit un apurement par un debt equity swap (coup d’accordéon) ou une cession forcée des titres. En effet, cette méthode de diminution du passif est plébiscitée par les auteurs et les praticiens outre-Atlantique, ainsi que par le législateur allemand. Le pouvoir de blocage des associés est donc potentiellement significatif.

A cet égard, la directive adopte une approche économique, afin d’éviter que les associés puissent empêcher l’adoption d’un plan viable. Les États membres peuvent choisir de traiter les associés comme une classe de créanciers à part entière. Dans ce cas, la règle du cross-class cram-down leur serait pleinement applicable. Alternativement, ils peuvent prévoir d’autres mécanismes en mesure d’éviter un empêchement « déraisonnable » de l’adoption du plan. Pour apprécier le caractère déraisonnable, doivent être pris en compte la taille de la société, les mesures concrètes prévues et leur impact sur les associés, ainsi que la nature des associés en question.

La transposition de ces mesures en droit français par l’ordonnance est attendue avec grand intérêt. En tout état de cause, il convient de garder à l’esprit que le cross-class cram-down exige l’accord du débiteur. En pratique se posera donc la question de la responsabilité des dirigeants, qui doivent défendre l’intérêt social, qui n’est pas forcément aligné sur celui des associés. Les arbitres du conflit entre les personnes prenantes sont, donc, les dirigeants qui, bien que nommés par les associés, se doivent de défendre des intérêts de la société et pas être de simples courroies de transmission de la volonté des actionnaires. Quoi qu’il en soit, on voit bien que le paysage de la restructuration en France est appelé à connaître des changements importants qu’il convient d’anticiper dès à présent.



Reinhard DAMMANN
Avocat Associé
CLIFFORD CHANCE
Professeur Sciences Po Paris

 

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